Valuation

Quando falamos de fazer o Valuation de uma empresa estamos falando do exercício de tentar encontrar o valor justo dela, pelo qual faria sentido tanto comprar como vender o ativo. Porém, o que é o valor justo de uma empresa e como podemos chegar nele? 

O conceito de valor vem sendo discutido durante muito tempo, chegando-se a respostas diferentes. Comumente no mercado, utiliza-se técnicas para trazer o fluxo de caixa futuro da empresa para o presente, estabelecendo este como o preço justo a ser pago pelo ativo, pois, revela a capacidade da empresa gerar valor para o acionista. O valor em qual chegamos é chamado de valor intrínseco, e, o ideal é encontrar empresas com valor intrínseco acima do valor atual de mercado.

Antes de descrever os métodos mais usados, gostaria de trazer um breve diálogo entre Warren Buffet e Charlie Munger, dois dos investidores mais reconhecidos.

“Warren geralmente fala sobre fluxo de caixa descontado, mas eu nunca o vi fazendo um. Se não estiver perfeitamente óbvio que o cálculo será bem feito, ele passa para a próxima ideia.” E Buffett concordou.

“É verdade. Se o valor de uma empresa não estiver gritando para você que está descontado, é porque está bem próximo”.

O cálculo do valor justo de uma empresa nos fornece um valor, porém, este pode variar sensivelmente de acordo com as premissas adotadas e de analista para analista, correndo o risco de trazer uma falsa sensação de precisão.

Além do exercício de valuation é importante analisar a empresa como um todo, incluindo suas vantagens competitivas, as competências da equipe de gestão, a evolução do mercado em que ela está posicionada, entre outros fatores. Ainda assim, a arte do valuation feita corretamente pode gerar insights valiosos a respeito da uma empresa a ser analisada. Abaixo seguem os métodos mais utilizados.

DCF (discounted cash flow)

O primeiro modelo consiste em trazer os fluxos de caixa futuros da empresa e um valor residual após o último fluxo de caixa calculado (chamado de perpetuidade) para o presente, calculados com base em uma projeção, para o presente utilizando-se de uma taxa de desconto. De maneira geral, a fórmula para o cálculo do valor justo/presente de uma empresa é:

·         FC1 = Fluxo de Caixa no ano 1

·         FCn = Fluxo de Caixa no ano n

·         r = Taxa de desconto

·         (1 + r)¹ = Taxa de desconto no ano 1

·         (1 + r)^n = Taxa de desconto no ano n

·         rp = Taxa de desconto na perpetuidade

·         gp = Taxa de crescimento na perpetuidade

Basicamente, estamos trazendo para o presente os fluxos de caixa projetados que a empresa vai gerar no futuro.

Podemos usar para o cálculo o FFCF (Fluxo de Caixa Livre para a Firma) ou o FCFE (Fluxo de Caixa Livre para o Acionista). Aqui nos deparamos com o conceito de Firma e de Companhia, quais não vamos detalhar, pois é explicado em outro artigo. Mas, resumidamente, o Fluxo de Caixa Livre para a Firma é o caixa destinado para os credores e para os acionistas, portanto, é necessário remover a dívida após o cálculo para se chegar ao valor justo de uma ação da empresa, enquanto, o Fluxo de Caixa Livre para o Acionista nos informa o montante destinado ao acionista.

Abaixo, segue uma imagem exemplificando uma DCF em que chegamos primeiro ao Fluxo de Caixa Livre para a Firma, para depois se chegar ao valor justo:

DDM (Dividend Discount Model)

Esta metodologia consiste em trazer os dividendos futuros (projeção realizada pelo analista) para o presente, da mesma forma que uma DCF. Os dividendos são o indicador mais simples e direto do caixa gerado pela empresa.

Algo a se ter em mente é que algumas empresas podem realizar recompras de ação como forma de remunerar o acionista, e nestes casos uma maneira simples de ajuste é aumentar o valor do dividendo de acordo com a recompra de ações realizada.

Outro cuidado importante a ser ter ao realizar o DDM, em especial para empresas Americanas, é que algumas empresas tomam dívida para pagar dividendos e passar uma mensagem positiva aos acionistas. Isso precisa ser analisado com muito critério pois pode significar que a empresa está se endividando indevidamente, e que a projeção de crescimento de dividendos pode ser duvidosa.

Para o cálculo, podemos projetar os dividendos futuros e fazer uma conta semelhante a realizada para a DCF, por exemplo:

Outro modo de realizar o DDM é por meio do modelo de Gordon que consiste em:

·         P0 = Valor justo da ação

·         D1 = Dividendo projetado para o primeiro ano

·         K = Retorno exigido pelo acionista

·         G = Taxa de crescimento do lucro líquido

A técnica de DDM pode ser simples e mais objetiva (afinal, dividendo é dinheiro no bolso) mas, existe um porém, algumas empresas preferem pagar menos dividendos pois o potencial de oportunidades em se investir em si mesma é alto. Podemos usar a Microsoft por exemplo, que entre 1987 e 2004 não havia distribuído dividendos, ou seja, seria muito difícil um analista estimar o valor justo desta empresa por meio do DDM.

Outras Metodologias

As metodologias descritas acima são provavelmente as mais utilizadas no mercado, porém, não são as únicas. Por exemplo, é possível realizar o valuation de uma empresa por meio do uso de múltiplos, que consiste em se chegar a um valor por meio da comparação de indicadores entre empresas similares.

Nosso Processo de Investimento

Na Terra Asset, utilizamos principalmente as metodologias de DCF (FFCF) e DDM para cálculo do valuation das empresas, como forma de apoiar as decisões de investimento, pois entendemos, de que nada adianta encontrar uma empresa que parece barata, mas, a gestão e qualidade da operação são fracas ou insustentáveis.

Gostamos de analisar as empresas sob o maior número de perspectivas possíveis, chegando em um consenso interno de que estamos olhando para uma empresa de altíssima qualidade e que está sendo negociada a um preço que parece fazer sentido pagar.

O futuro é incerto e imprevisível, por isso, além do valor que está sendo pago, queremos estar presentes em empresas que tem o potencial de navegar por períodos difíceis e enfrentar os diversos desafios que irão surgir no passar do tempo, gerando valor para os acionistas e para a sociedade.

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